인수 합병

3. M&A의 분류

M&A는 그 성격에 따라 크게 우호적 M&A와 적대적 M&A로 나눌 수 있다. 또한, M&A는 방식에 따라 자산 인수, 주식 인수, 흡수 합병, 신설 합병, 역합병 등으로 분류할 수 있다.^[2] 경제적 관점에서는 기업 결합을 수평적, 수직적, 혼합형 합병으로 분류하기도 한다.^[13]

• 자산 인수: 인수 기업이 대상 기업의 자산을 구매하는 방식이다. 대상 기업은 매각 대금으로 받은 현금을 주주에게 배당하거나 청산 절차를 통해 지급한다. 이 방식은 구매자가 원하는 자산만 선택하고 불필요한 부채는 제외할 수 있다는 장점이 있다.^[11]
• 주식 인수: 인수 기업이 대상 기업의 주식을 구매하여 경영권을 획득하는 방식이다. 대상 기업은 존속하지만, 인수 기업의 자회사가 된다.^[11]
• 흡수 합병: 인수 기업이 대상 기업을 흡수하여 하나의 회사가 되는 방식이다. 대상 기업은 소멸하고, 인수 기업만 남는다.
• 신설 합병: 인수 기업과 대상 기업이 모두 소멸하고, 새로운 회사가 설립되는 방식이다.
• 역합병: 규모가 작은 회사가 규모가 큰 회사를 인수하여 경영권을 획득하고, 합병 후에는 큰 회사의 이름을 유지하는 방식이다. 비상장 회사가 공개 상장된 쉘 회사를 인수하는 역합병도 있다.^[11]

• '''수평적 합병''': 동일 산업 내 경쟁사 간 합병이다. 스퀘어 에닉스가 이도스 인터랙티브를 인수한 것이 그 예시이다.^[31]
• '''수직적 합병''': 가치 사슬 상의 기업 간 합병이다. 예를 들어 기업이 이전 공급업체(후방 통합) 또는 이전 고객(전방 통합)을 구매하는 경우이다. 카도카와가 프롬 소프트웨어를 인수한 사례를 들 수 있다.^[32]
• '''혼합형 합병''': 전략적 관련성이 없는 기업 간 합병이다. 세가 사미 홀딩스가 TMS 엔터테인먼트를 지원한 사례가 있다.^[33]

• 통합
• 합병 (흡수 합병·신설 합병)
• 주식 교환·주식 이전
• 매수
• 주식 취득
• 신주 인수
• 발행済 주식 양수
• 공개 매수
• 경영자 매수 (MBO)·종업원 매수 (EBO)
• 레버리지 매수 (LBO)
• 사업 양수
• 분할 (흡수 분할·신설 분할)

3. 1. 우호적 M&A

• 거래 완료 전 충족 조건 (규제 승인, 대상 회사의 중대한 부정적 변화 부재 등)
• 판매자의 진술 및 보증 (대상 회사의 순운전자본 관련 진술은 분쟁의 소지가 있음)
• 당사자 행위 규율 약정 (마감 전/후)
• 해지 권한, 수수료, 손해 배상금 (브레이크업 수수료)
• 주주 승인, SEC 서류 제출, 법적 거래 메커니즘, 마감 후 조정 등 관련 조항
• 면책 제공 조항

3. 2. 적대적 M&A

원래 일본에서는 기업 간의 "상호 주식 보유" 관행 때문에 적대적 기업 인수가 어려웠다. 그러나 최근에는 기업 인수의 제도가 정비되면서 개인 주주의 장기 보유를 촉진하는 것과 함께 상호 주식 보유의 강화가 주목받고 있다.

기업 인수 방어책에 대해서는 경영자를 과도하게 보호하여 주주의 이익을 해치는 것이 아니냐는 의문이 제기될 수 있다. 일본에서는 적대적 인수 합병이 이루어진 사례가 드물어, 판례상의 축적 등이 충분하지 않다. 2005년 5월 27일에는 경제산업성 주도로 기업가치연구회가 "기업가치보고서"를 작성, 공표하고, 이를 토대로 같은 날 경제산업성·법무성에 의한 지침이 발표되었다.

4. M&A의 법적 절차 (한국 상법 기준)

한국 상법은 회사의 합병 절차를 규정하고 있으며, 이를 통해 기업은 경영 합리화, 영업비 절감, 사업 확장 등 경제적 목적을 달성할 수 있다. 합병 절차는 다음과 같이 진행된다.

1. 합병 계약 체결: 합병 당사자 간의 합병 계약이 체결된다.

2. 합병 결의: 주주총회 특별 결의를 통해 합병을 승인한다(상법 제230조, 제269조, 제287조의 41, 제522조, 제434조, 제598조, 제585조).^[115]

• 간이 합병: 주주총회 대신 이사회 승인으로 합병 결의를 대체할 수 있다. 단, 반대 주주의 주식매수청구권은 인정된다.^[115]
• 소규모 합병: 반대 주주의 주식매수청구권이 인정되지 않는다.^[116]

• 합병 결의 전: 물적 회사는 합병 대차대조표를 공시해야 한다(제522조의2, 제603조).
• 합병 결의 후: 회사는 채권자에게 이의 제기를 위한 공고 및 최고를 하고, 필요시 변제 또는 담보를 제공해야 한다(제232조 제2항, 동조 제3항, 제269조, 제287조의41, 제527조의5, 제603조).

• 신설 합병의 경우: 설립위원을 선임한다(제175조, 제230조, 제269조, 제287조의41, 제434조, 제585조).
• 물적 회사 합병:
• 흡수 합병: 보고 총회를 개최한다(제526조, 제603조).
• 신설 합병: 창립 총회를 개최한다(제527조, 제603조).

• 합명회사 또는 합자회사는 합병 절차 종료 후 일정 기간 내에 본점과 지점 소재지에서 존속 회사는 변경 등기, 신설 회사는 설립 등기, 소멸 회사는 해산 등기를 해야 한다.
• 주식회사와 유한 회사의 흡수 합병은 보고 총회 종료일, 신설 합병은 창립 총회 종료일로부터 본점 소재지에서는 2주간 내, 지점 소재지에서는 3주간 내에 변경 등기, 해산 등기 또는 설립 등기를 해야 한다.

5. M&A 관련 법적 쟁점 (한국)

합병 비율의 불공정성은 합병 계약의 핵심 쟁점 중 하나이다. 합병 비율은 합병할 각 회사의 재산 상태와 주식의 실제 가치를 고려하여 공정하게 정해야 한다. 만약 합병 비율이 한 회사에 불리하게 정해지면, 해당 회사의 주주는 합병 전 회사의 재산에 대한 지분 비율을 유지할 수 없게 되어 실질적으로 주식의 일부를 잃게 된다. 따라서 현저하게 불공정한 합병 비율은 신의성실 원칙이나 공평 원칙에 위배되어 무효가 될 수 있다^[117].

현저하게 불공정한 합병 비율의 경우, 합병할 각 회사의 주주 등은 상법 제529조에 따라 소송을 통해 합병 무효를 주장할 수 있다^[117].

현금 지급. 이러한 거래는 일반적으로 합병보다는 인수로 불리는데, 이는 피인수 회사의 주주가 인수 합병에서 제외되고, 피인수 회사가 입찰자 주주의 간접적인 통제를 받게 되기 때문이다.

6. M&A의 역사

인수 합병(M&A)의 역사는 대부분 19세기 후반 미국에서 시작되었다고 본다. 그러나 합병은 회사가 존재한 시점부터 역사적으로 함께해 왔다. 예를 들어 1708년 동인도 회사는 인도 무역 독점을 회복하기 위해 이전 경쟁사와 합병했다.^[41] 1784년에는 이탈리아의 몬테 데이 파스키 은행과 몬테 피오 은행이 Monti Reuniti로 통합되었다.^[41] 1821년에는 허드슨 베이 회사가 경쟁사인 노스 웨스트 컴퍼니와 합병했다.

대규모 합병 운동은 1895년부터 1905년까지 주로 미국에서 발생한 비즈니스 현상이었다. 이 기간 동안 시장 점유율이 낮은 소규모 기업들은 스탠다드 오일과 같이 시장을 지배하는 크고 강력한 기관을 형성하기 위해 유사한 기업들과 통합되었다. 스탠다드 오일은 전성기에 전 세계 정유 산업의 거의 90%를 장악했다. 이러한 기업 중 1,800개 이상이 통합으로 사라졌으며, 이들 중 다수는 운영하는 시장에서 상당한 점유율을 확보했다. 사용된 수단은 소위 트러스트였다. 1900년에 합병을 통해 인수된 기업의 가치는 GDP의 20%였다. 1990년에는 그 가치가 3%에 불과했고, 1998년부터 2000년까지는 GDP의 약 10~11%였다.

대규모 합병 운동 기간 동안 합병된 듀폰, US 스틸, 제너럴 일렉트릭과 같은 회사는 제품의 기술 발전, 특허, 고객의 브랜드 인지도 향상으로 인해 1929년까지, 그리고 일부 경우에는 오늘날까지 각 부문에서 지배력을 유지할 수 있었다. 1905년에 가장 큰 시장 점유율을 차지했지만 듀폰과 제너럴 일렉트릭과 같은 회사가 가진 경쟁 우위를 갖지 못한 다른 회사들도 있었다. 인터내셔널 페이퍼와 아메리칸 치클과 같은 이러한 회사들은 소규모 경쟁업체들이 서로 힘을 합쳐 더 많은 경쟁을 제공함에 따라 1929년까지 시장 점유율이 크게 감소했다.

합병된 회사들은 대량 생산의 효율성을 활용할 수 있는 동질적인 상품의 대량 생산 업체였다. 또한, 이러한 합병의 상당수는 자본 집약적이었다. 높은 고정 비용으로 인해 수요가 감소하면 새롭게 합병된 회사들은 생산량을 유지하고 가격을 낮추는 유인이 있었다. 그러나 합병은 대개 "신속한 합병"이었다. 이러한 "신속한 합병"에는 관련 없는 기술과 다른 경영 방식을 가진 회사들의 합병이 포함되었다. 그 결과, 합병과 관련된 효율성 증가는 나타나지 않았다. 새롭고 더 큰 회사는 이러한 기술적 및 관리적 차이로 인해 경쟁업체보다 실제로 더 높은 비용에 직면하게 되었다. 따라서 합병은 큰 효율성 증가를 보기 위해 이루어진 것이 아니라, 당시의 추세였기 때문에 이루어졌다. 고급 필기 용지와 같이 특정 세분화된 제품을 가진 회사는 규모보다는 높은 마진으로 이익을 얻었고, 대규모 합병 운동에 참여하지 않았다.

2000년 리먼 브라더스의 연구에 따르면, 대규모 인수 합병 거래는 평균적으로 피인수 기업의 국내 환율을 인수 기업의 현지 통화 대비 1% 상승시키는 것으로 나타났다. 2018년까지 약 280,472건의 국경 간 거래가 이루어졌으며, 총 가치는 거의 24.69조달러에 달한다.^[49]

세계화의 증가는 국경 간 인수 합병을 위한 인수 합병 국제 청산(MAIC)과 같은 기관, 신탁 계좌 및 유사 교환을 위한 증권 청산 서비스의 필요성을 기하급수적으로 증가시켰다. 전 세계적으로 국경 간 인수 합병의 가치는 1990년대에 7배나 증가했다.^[50] 1997년 한 해에만 2,333건 이상의 국경 간 거래가 있었으며, 총 가치는 약 2980억달러에 달했다.

국경 간 인수 합병의 가치 창출에 대한 방대한 실증 연구 문헌은 결정적이지는 않지만, 인수 기업이 대상 기업의 자원과 지식을 활용하고 과제를 처리할 수 있는 능력을 갖춘 경우 국내 인수 합병보다 더 높은 수익률을 나타낸다. 예를 들어, 중국에서는 각 정부 단계별로 다양한 이해 관계자 그룹이 광범위하게 존재하기 때문에 규제 승인을 받는 것이 복잡할 수 있다. 영국에서는 인수자가 미국의 M&A 환경보다 전반적으로 매도자 친화적인 환경 외에도 상당한 권한을 가진 연금 규제 기관에 직면할 수 있다. 그럼에도 불구하고, 현재의 세계적인 국경 간 인수 합병의 급증은 "세계 경제 발견의 새로운 시대"라고 불려왔다.^[51]

10년 남짓한 기간 동안 중국의 M&A 거래는 2000년 69건에서 2013년 1,300건 이상으로 20배나 증가했다. 2014년, 유럽은 금융 위기 이후 최고 수준의 M&A 거래 활동을 기록했다. 미국과 아시아의 인수 기업 주도로 유입 M&A는 3206억달러로, 2001년 이후 거래 가치와 거래 건수 모두 최고치를 기록했다. 2014년 미국 M&A 시장에서 발표된 416건의 M&A 거래 중 약 23%가 미국 외 인수 기업과 관련된 것이었다.

2016년에는 브렉시트(Brexit)와 미국 대통령 선거로 인한 잠재적 개혁을 포함한 시장 불확실성으로 인해 국경 간 M&A 활동이 2015년 활동보다 약 20% 뒤처졌다. 2017년에는 2015년에 시작된 논란의 여지가 있는 추세, 즉 총 가치는 감소하지만 총 국경 간 거래 건수는 증가하는 추세가 계속되었다. 전년 대비(2016-2017) 국경 간 거래 총 건수는 -4.2% 감소했고, 누적 가치는 0.6% 증가했다.^[52]

같은 국가에 본사를 둔 기업의 합병조차도 종종 국제적인 규모로 간주될 수 있으며 MAIC 관리 서비스가 필요하다. 예를 들어, 보잉이 맥도넬 더글러스를 인수했을 때 두 미국 기업은 전 세계 수십 개국에서 운영을 통합해야 했다(1997년). 이는 스위스 제약 회사 산도스와 시바가이기(현재 노바티스)의 290억달러 규모의 합병과 같이 겉으로 보기에는 "단일 국가" 합병에서도 마찬가지이다.

7. 한국의 M&A 현황 및 특징

한국에서는 대기업뿐만 아니라 중소기업 간의 인수합병(M&A)도 활발하게 이루어지고 있으며, 이는 후계자 문제 해결, 사업 확장, 경쟁력 강화 등 다양한 목적을 가지고 진행된다. 특히 2019년경부터는 M&A 매칭 사이트의 보급으로 스몰 M&A, 미니 M&A라고 불리는 소규모 거래도 증가하는 추세이다.

일본의 경우, 1950년대와 1960년대에 창업한 많은 중소기업들이 후계자 문제에 직면해 있으며, 이 문제의 해결책으로 중소기업 간의 우호적인 M&A가 이루어지고 있다고 한다.^[76] 이러한 현상은 한국에서도 유사하게 나타나고 있으며, 중소기업 M&A는 한국 경제의 역동성을 높이고 새로운 성장 동력을 창출하는 데 기여할 수 있다는 긍정적인 평가를 받는다.

더불어민주당은 중소기업 M&A가 한국 경제에 긍정적인 영향을 미칠 수 있다고 보지만, 동시에 불공정 거래, 투기 자본 유입 등의 문제점에 대해서는 경계해야 한다는 입장을 가지고 있다.

8. 일본의 M&A

일본 법률상 M&A는 합병, 회사 분할, 주식 교환, 주식 이전, 공개 매수 등 다양한 법적 요소를 포함하는 개념이다.^[74] 일본에서는 중소기업의 후계자 문제 해결을 위한 M&A가 활발하게 이루어지고 있으며, 2019년경부터는 스몰 M&A나 미니 M&A라고 불리는 소규모 거래도 증가하고 있다.^[75]

일본에서는 적대적 M&A에 대한 방어책으로 상호 주식 보유, 포이즌 필, 황금주 등 다양한 방법이 활용되고 있다. 원래 일본에서는 기업 간의 "상호 주식 보유" 관행 때문에 적대적 기업 인수가 어려웠다. 그러나 최근에는 기업 인수의 제도가 정비되면서, 개인 주주의 장기 보유를 촉진하는 것과 함께 상호 주식 보유의 강화가 주목받고 있다. 이는 명시적인 선언 없이 시장에 큰 영향을 주지 않고 진행되는 방어책이기 때문이다.

이에 대해, 특정 "인수 방어책"의 도입 발표와 같은 선언적 요소를 수반하는 방식은 시장의 반응을 초래하기 쉽다. 인수 방어책은 본래 주주를 위해 기업 가치(좁은 의미에서는 배당 및 주가)를 유지하기 위해 실시하는 것이며, 기업 가치가 훼손되는 듯한 인수 방어책은 현재 주주에 대한 배신 행위로 이어져 정당화될 수 없다.

구체적인 인수 방어책으로는 포이즌 필형이 많다. 기존 주주에게 무상으로 신주인수권부사채를 교부하는 경우가 많지만, 주식 희석화로 이어진다는 비판도 있다. 그래서 신탁 은행에 미리 신주인수권부사채를 발행해두고, 발동 조건이 충족되었을 때 신탁 은행 경유로 주주에게 신주인수권부사채를 교부하는 제도(라이츠 플랜)도 개발되고 있다.

다음은 유명한 방어책 및 예방책이다.

• Golden parachute^영어: "황금 낙하산". 인수 후 현재의 이사는 해임되는 경우가 많지만, 그 이사의 퇴직 위로금액을 고액으로 설정해 둔다.
• Tin parachute^영어: "양철 낙하산". 인수 합병 후 인원 정리 등으로 직원이 해고되는 경우가 많은 점을 이용, 직원의 퇴직금 액수를 매우 높게 설정해 둔다.
• 이사 해임 등 특별 결의의 가결에 필요한 자본 비율을 높여 쉽게 가결되지 않도록 하는 방법.
• 포이즌 필 (Poison Pill^영어): 독약 조항. 신주 인수권을 미리 발행해 놓고, 일정한 조건이 충족되면 염가로 이를 행사할 수 있게 하여 주식의 희석화를 통해 인수하는 측의 지분율을 낮추는 방식이다.
• 황금주
• 경영자 매수 (MBO)
• Scorched earth defense^영어: 소각 작전 방어. 회사가 보유한 클라운 주얼 (재산적 가치가 높은 것)의 관련 회사에 대한 매각이나 계획 도산 등을 통해 주가를 폭락시켜 인수할 이점을 없애는 방법이다.
• White knight^영어: "백마의 기사". 적대적 인수합병을 받는 측의 기업에게 우호적인 제3자(기업, 사람)를 의미한다.
• Pac-Man defense^영어: 팩맨 디펜스. 역인수. 적대적 매수를 받은 기업이 매수 제안자를 반대로 매수함으로써, 자사가 매수 제안자의 현재 경영자의 통제 하에 들어가는 것을 막으려는 행위.
• 정보 공작·PR 전술
• 노동조합

9. 미국의 M&A

미국에서 M&A는 주 법률에 따라 규제되며, 세부 사항은 주마다 다르다.^[113] 세법은 연방 국세법(Internal Revenue Code)의 적용을 받는다.^[113]

미국에서 M&A 방식에는 크게 본체 합병, 삼각 합병, 공개 매수, 자산 인수의 네 가지 유형이 있다.^[113]

• 본체 합병: 주주총회 결의가 필요하지만, 매수 기업이 매도 기업 주식의 90~95%(주마다 다름)를 소유하고 있으면 이사회 과반수 승인으로 합병이 가능하다(Short Form Merger).^[114]
• 삼각 합병: 매수 기업과 매도 기업이 동일한 법인격을 갖는 대신, 매도 기업이 매수 기업의 완전 자회사가 되는 방식이다.^[114] "순방향 삼각 합병"에서는 대상 회사가 자회사로 합병되고, "역 삼각 합병"에서는 자회사가 대상 회사로 합병된다.^[11]
• 공개 매수: 특정 주주로부터 주식을 매수하는 방식이다.
• 자산 인수: 매수인이 매도인의 사업 자산과 부채를 인수하는 방식이다. 매수인이 특정 지적 재산에 관심이 있지만 부채나 기타 계약 관계를 인수하고 싶지 않은 기술 거래에서 흔히 사용된다.^[12]

10. M&A의 문제점 및 과제

M&A는 기업 가치를 증대시킬 수 있는 중요한 전략이지만, 성공률이 낮다는 연구 결과도 많다.^[5] 여러 연구에서 M&A의 실패율이 50%에 달한다는 결과가 보고되기도 한다.^[5]

M&A 실패의 주요 원인으로는 다음과 같은 요인들이 지적된다.

• 계획 부족: M&A 추진 전 충분한 계획과 전략 수립이 부족한 경우.
• 실사 미흡: 인수 대상 기업에 대한 실사(Due Diligence) 과정이 충분하지 않아 잠재적 위험 요소를 파악하지 못하는 경우.^[15]
• 조직 문화 차이: 인수 기업과 피인수 기업 간의 조직 문화 차이를 극복하지 못하고 갈등이 발생하는 경우.
• 직원 간 신뢰 문제: M&A 이후 직원들 간의 신뢰가 부족하여 협력과 통합이 원활하게 이루어지지 않는 경우.^[63]
• 혁신 저해: M&A 과정에서 관리 부실이나 문화적 차이로 인해 혁신적인 아이디어나 기술 개발이 저해되는 경우.

• 투명하고 공정한 절차 확립: M&A 과정에서 정보의 비대칭성을 해소하고, 모든 이해관계자에게 공정한 기회를 제공해야 한다.
• M&A 이후 기업 통합 지원: M&A 이후 기업 통합(PMI, Post-Merger Integration) 과정을 체계적으로 지원하여 조직 문화, 업무 프로세스, IT 시스템 등을 통합해야 한다.
• 직원 유지 및 관리: 피인수 회사의 핵심 인재 유출을 방지하고, 직원들의 불안감을 해소하며, 새로운 조직 문화에 적응할 수 있도록 지원해야 한다.^[10]

11. M&A와 브랜드 전략

인수 합병(M&A)은 기업의 브랜드 자산에 큰 영향을 미치기 때문에, M&A 이후 브랜드 전략 수립은 매우 중요하다. 브랜드 의사 결정자는 회사 명칭, 사업부 브랜드, 제품 브랜드 등 다양한 측면에서 브랜드 통합 방안을 결정해야 한다.^[39]

브랜드 의사 결정 시 고려해야 할 사항은 다음과 같다.

• 사업부, 제품 및 서비스 브랜드: 브랜드 아키텍처를 고려하여 어떤 브랜드를 유지할지 결정해야 한다.

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